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23/08/2018

Turchia e crisi della lira: quali rischi e quali opportunità



Puntuale come un acquazzone di fine estate, nelle ultime settimane una tempesta finanziaria si è abbattuta sulla Turchia.

La lira turca ha perso circa il 40% del suo valore da inizio anno nei confronti del dollaro e il 20% soltanto nell’ultimo mese.

Il primo a finire sul banco degli imputati è il Presidente Tayipp Receep Erdogan, colpevole secondo i mercati di influire in modo determinante sull’operato della Banca Centrale Turca.

Da sempre, Erdogan ha osteggiato, anche pubblicamente, la crescita dei tassi di interesse nonostante le continue pressioni inflazionistiche sull’economia. Investitori mondiali ed economisti sono concordi nel puntare il dito verso questa visione poco ortodossa come una delle cause principali del deterioramento della fiducia dei mercati sulla Turchia.

Come sta l’economia turca?

Nel 2017, il Pil della Turchia valeva 850 miliardi di dollari. Per avere un ordine di grandezza, l’economia turca vale quanto il Pil di Austria, Grecia e Portogallo messe insieme. 

Negli ultimi 15 anni, che coincidono con l’era Erdogan, la Turchia è cresciuta ad un ritmo medio annuo del 6%, tra i più alti delle economie emergenti.

Questa prolungata fase di espansione, stimolata da un facile accesso al credito, ha surriscaldato i prezzi spingendo l’inflazione a valori in doppia cifra (oggi è intorno al 15%).

Allo stesso tempo, il paese ha continuato a manifestare uno strutturale deficit delle partite correnti, pari al 7% del Pil.

Il rapporto debito/PIL si attesta al 28% ed è tra i più bassi al mondo. A pesare piuttosto è il livello di indebitamento in valuta estera del paese (466 miliardi di dollari) che vale circa la metà del Pil.

Il settore bancario è ben capitalizzato, con le banche turche che mostrano un livello di crediti deteriorati molto basso rapportato agli impieghi (2,5%).

Almeno nel breve periodo, tuttavia, la valuta estremamente volatile rimane un fattore di incertezza per l’andamento dell’economia turca. 

Come si è mossa la curva dei rendimenti turca nell’ultimo periodo

Il sell-off generalizzato ha coinvolto i bond governativi e societari. I titoli di Stato turchi a 10 anni in lire hanno oltrepassato la soglia del 20% di rendimento a scadenza. Sei mesi fa, gli stessi rendevano “soltanto” l’11%.

Spostandoci sulla parte breve della curva i rendimenti sono ancora più elevati, il 23% a 2 anni e il 28% a 3 anni, come mostra il grafico in basso.

 

Dove siamo investiti?

Esposizioni verso obbligazioni turche, sia governative sia societarie, sono presenti sui fondi Breve Termine, Eurobbligazionario, Performance e sui flessibili Prudente, Dinamico e Aggressivo.
È opportuno però fare le dovute precisazioni tra i diversi portafogli.

Breve termine e Eurobbligazionario

Entrambi i fondi vengono gestiti a cambio totalmente coperto e questo ha consentito di attenuare l’impatto della discesa della valuta sul prezzo dei titoli.

I bond turchi presenti in portafoglio pesano circa il 14% e mostrano prevalentemente scadenze brevi. I titoli governativi sono emessi in dollari, con l’unica eccezione del bond in lire a scadenza 2021 che pesa circa l’1% in entrambi i fondi.

Le posizioni sui bond bancari (anch’esse in dollari) sono diversificate tra le tre banche possedute dallo stato (Ziraat Bankası, İşbank, Eximbank) e le altre di interesse sistemico (Garanti Bank, Vakiflar). Questi asset pesano complessivamente circa l’8% in entrambi i fondi.

Performance e flessibili (Prudente, Dinamico, Aggressivo)

Una maggiore volatilità si è vissuta invece nei fondi AcomeA Performance e flessibili, a causa della presenza di titoli espressi in lire turche.

In questo caso, le esposizioni verso i titoli governativi includono anche scadenze più lunghe.

Nelle ultime settimane, il peso in portafoglio dei governativi in lire turche, uno in scadenza nel 2023 e l’altro nel 2027, ha subito una riduzione per effetto della valuta. Oggi si aggira intorno all’8% sul Performance e sul Prudente e al 4% sul Dinamico e Aggressivo.

Per quanto riguarda le banche turche, vale lo stesso discorso fatto in precedenza. In aggiunta rispetto a prima, sono presenti esposizioni marginali (sempre in dollari) verso titoli industriali (Siseti e Turk Telecom).

Prospettive e strategie di portafoglio

Per uscire dalla crisi valutaria e riacquistare la fiducia dei mercati, la Turchia potrebbe percorrere due strade.

Annunciare un piano macroeconomico a medio termine che preveda un considerevole rialzo dei tassi d'interesse, una stretta fiscale e l’eventuale nomina di tecnici ed economisti credibili. Oppure, richiedere l’aiuto del Fondo Monetario Internazionale e, in questo caso, attenersi e obbedire alle manovre di austerità.

Entrambe le opzioni potrebbero determinare un drastico rallentamento della crescita, che sarebbe un boccone amaro da digerire per le ambizioni di Erdogan.

Quanto alle strategie nei portafogli, l’idea è quella di incrementare a margine l’esposizione verso i titoli bancari turchi emessi in dollari, che a oggi offrono rendimenti compresi tra il 10 e il 14% all’anno, con importanti potenzialità di apprezzamento in caso di normalizzazione della situazione del Paese. 

Consideriamo, infatti, che il supporto del governo turco  sarà prontamente reso disponibile, qualora necessario, nei confronti delle banche a partecipazione statale e delle altre banche private sistemiche. In ogni caso, secondo alcune analisi, le eventuali necessità di ricapitalizzazione delle banche da parte dello Stato turco, aggiungerebbero soltanto pochi punti percentuali di debito in rapporto al Pil.   

Per quanto riguarda i titoli governativi emessi in dollari, stiamo spostando la nostra attenzione verso scadenze più lunghe, che mostrano prezzi di mercato più vantaggiosi.  

Assumiamo invece un’ottica attendista e prudente nei confronti dei titoli emessi in lire turche. Soltanto in caso di un miglioramento delle prospettive sulle politiche economiche e monetarie del paese, saremo propensi a tornare a investire nei titoli in valuta locale, pur consapevoli che la reazione del mercato sarà repentina.